Value-Investing: Überdurchschnittliche Rendite bei reduziertem Risiko

In diesem Blogbeitrag möchten wir aufzeigen, warum mit Value-Investing langfristig überdurchschnittliche Renditen bei reduziertem Risiko erzielt werden können. Der Gründer und Vorstand der Value-Holdings AG, Georg Geiger, hat dazu im ELITEBRIEF 5/2024 einen Artikel geschrieben, den wir Ihnen in Auszügen vorstellen möchten:

Was ist Value-Investing?

Value-Investing basiert auf einigen grundlegenden Prinzipien und Erkenntnissen. Ausgangspunkt der Strategie ist die Tatsache, dass jedes Unternehmen einen realen wirtschaftlichen Wert hat, den so genannten „inneren Wert“ (intrinsic value). Der innere Wert ist unabhängig vom Börsenkurs und entspricht dem Preis, den gut informierte Geschäftsleute für das gesamte Unternehmen zahlen würden.

Wie wird der innere Wert beim Value-Investing berechnet?

Die Berechnung des inneren Wertes erfolgt nach den allgemein anerkannten Methoden der Unternehmensbewertung, wie z.B. Multiplikatormodelle (Kurs-Buchwert-Verhältnis, Kurs-Gewinn-Verhältnis, EV/EBITDA), Discounted Cash Flow oder die Sum-of-the-parts-Methode.

Die mittels dieser Methoden errechneten Werte liefern die Basis für den zwischen dem Verkäufer und dem Käufer auszuhandelnden Kaufpreis für das Unternehmen. Dieser entspricht regelmäßig dem inneren Wert des Unternehmens. Vergleichbar einem gut informierten und konservativ kalkulierenden Käufer, der ein Unternehmen vollständig erwerben will, ermittelt auch die Value-Holdings AG im Vorfeld einer Beteiligung zunächst den inneren Wert des ausgewählten Unternehmens. Die Value-Holdings AG handelt somit wie ein Unternehmer, der Fakten für seine Entscheidung heranzieht und nicht wie ein Spekulant, der kurzfristig Gewinne ohne genaue Kenntnis des Unternehmens realisieren möchte.

Was muss man über ein Unternehmen wissen, um es einzuschätzen?

Man muss die Anreize und die Denkweise des Managements und das Geschäftsmodell verstehen und wenn möglich nach good people und good business suchen. Das klingt logisch, aber es gibt einige Punkte, die man in jeder Kategorie verstehen muss. 

Zum Beispiel unter good Business zählen Firmen mit einem einfach zu verstehendes Geschäftsmodell, guter Marktstellung des Unternehmens und der Produkte (wirtschaftlicher Burggraben) sowie die damit zusammenhängende Fähigkeit, angemessene Preise zu erzielen. Dies gelingt am besten Unternehmen mit strukturellen Wettbewerbsvorteilen, meist Marktführer in ihrer Branche oder in ihrer Nische. Sie produzieren Güter, die man braucht. Am besten unverzichtbare Produkte für industrielle Abnehmer oder starke Marken für private Konsumenten. Produkte mit Alleinstellungsmerkmalen, die vor lästiger Konkurrenz schützen. Das ermöglicht es den Herstellern, gestiegene Kosten an die Kunden weiterzugeben und nachhaltig überdurchschnittliche Kapitalrenditen zu verdienen. Qualitätsaktien haben zudem eine niedrige Verschuldung. Dies gibt Sicherheit in konjunkturell schwierigen Zeiten und erlaubt es, hohe Dividenden auszuschütten. Der bekannte amerikanische Investor Peter Lynch hat den Satz geprägt: „Wer keine Schulden hat, kann nicht Pleite gehen.“

Oder anders ausgedrückt: Es kommt auch auf das Management und seine Risikobereitschaft an. Es müssen good people sein. Good people sind kompetente und erfahrene Manager, die dem Wohl der Eigentümer des Unternehmens, nämlich der Aktionäre, verpflichtet sind. Sie verfolgen eine sinnvolle Kapitalallokation, die nach erforderlichen Investitionen Spielraum für eine nachhaltige Dividendenpolitik ermöglicht und möglicherweise darüber hinaus Aktienrückkäufe erlaubt. Die leistungsabhängige Vergütung des Managements sollte nicht mit den Interessen der Eigentümer kollidieren. Bonuszahlungen gemessen am EBITDA beispielsweise berücksichtigen nicht das Interesse der Aktionäre nach hohen Nettogewinnen und Dividenden, sondern setzten falsche Wachstums- und Risikoanreize.

Und der Preis (good price) muss stimmen!

Nach der überwiegend vertretenen „Theorie der effizienten Kapitalmärkte“ sind die Kapitalmärkte immer effizient und daher sämtliche Unternehmen zu jeder Zeit fair bewertet. Aus Sicht des Value-Investing ist diese Meinung nicht zutreffend, denn erfahrungsgemäß unterliegen die Kapitalmärkte in wiederkehrenden Abständen starken, psychologisch bedingten Schwankungen. Diese Schwankungen lassen die Börsenkurse in Zeiten der Euphorie und Gier weit über die inneren Werte hinaus steigen. In Zeiten der Panik und Angst dagegen fallen die Börsenkurse häufig weit unter die inneren Werte. Der bekannte Börsenguru André Kostolany hat es so formuliert: „Börse ist Psychologie!“

Beim Value-Investing orientiert sich der Anleger am tatsächlichen Wert eines Unternehmens. Dabei prüft der Value-Investor die Bilanz und bewertet ein Unternehmen nach harten Faktoren. Die Value-Holdings AG bewertet Unternehmen nach einem selbst entworfenen Multiplikatorenmodell. Wichtige Faktoren zur Wertbestimmung sind beispielsweise das Kurs/Buchwert-Verhältnis, das Kurs/Gewinn-Verhältnis, das Verhältnis des Enterprise Value zum Ergebnis vor Abschreibungen, Zinsen und Steuern (EV/EBITDA), die Eigenkapitalquote, die Dividendenrendite sowie Eigen- und Gesamtkapitalrenditen.

Wir kaufen Anteile an Unternehmen mit einem Abschlag von regelmäßig etwa 30 Prozent zum inneren Wert. Dies schafft uns eine Sicherheitsmarge und sorgt damit für eine gewisse Absicherung des Investments gegen fallende Kurse, da der Börsenkurs auf lange Sicht regelmäßig um den inneren Wert schwankt.

Darüber hinaus bietet die Sicherheitsmarge einen Schutz bei Fehlberechnungen des inneren Wertes, zum Beispiel als Folge unvorhersehbarer negativer Unternehmensentwicklungen. Je tiefer der Börsenkurs beim Kauf unter dem inneren Wert des Unternehmens liegt, desto geringer ist das Risiko, mit dem Investment Geld zu verlieren. Zugleich erhöht sich für den Value-Investor durch den niedrigen Kaufpreis die Chance, eine überdurchschnittliche Rendite zu erzielen. Er kann dann neben der zukünftigen Wertschöpfung des Unternehmens auch die Differenz zwischen dem seinerzeit besonders niedrigen Kaufpreis und dem inneren Wert vereinnahmen.

Fazit

Durch die systematische Betrachtung von Geschäftsmodell, Management und Preis können Risiken reduziert und langfristig überdurchschnittliche Renditen erzielt werden. Alle Komponenten sind für eine erfolgreiche Investition wichtig, denn auch ein gutes Unternehmen mit gutem Management, das zu teuer gekauft wurde, ist keine gute Investition. Value-Investing legt großen Wert auf alle Komponenten.

Hinweis auf den Value-Holdings Fondsbericht und Aktionärsbrief:

Wenn Sie das Thema Value-Investing auch in Zukunft mit uns verfolgen möchten, können Sie sich auf unseren Verteiler für den vierteljährlich erscheinenden Value-Holdings Fondsbericht eintragen lassen sowie für den Aktionärsbrief der Value-Holdings AG. Senden Sie uns hierfür eine E-Mail an investoreninfo@value-holdings.de.

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